Un tema importante para el análisis financiero es el de la decisión si financiar con capital ajeno o privilegiar el aporte de capital propio, en los casos de necesidades de financiamiento por algún proyecto significativo que se diera en un ente. La bibliografía específica ha tratado muchas veces este tema, pero en una gran mayoría de veces, se explicitan conclusiones en el terreno de las ideas, pero sin bajar al ejemplo práctico que “cierre” la comprensión contable y financiera para entender las razones de dichas conclusiones. La recomendación al empresario, desde los especialistas en el análisis económico y financiero, es que se analice primeramente la tasa interna de retorno de un proyecto como tal, sin que entren a plantearse las connotaciones complementarias que pueden derivarse de introducir la forma o modalidad en que dicho proyecto terminará financiándose. Esto sugiere que también es recomendable, ver la tasa interna de retorno del proyecto pero incluyendo los efectos que se derivan de contemplar en el flujo de fondos del proyecto la incorporación de un financiamiento del capital ajeno, con el ingreso de dicho préstamo, y su amortización de dicha deuda a través del tiempo, con los correspondientes egresos de fondos originados en los pagos de comisiones, intereses, gastos legales y otros componentes que el uso de capital ajeno acarrea. En el flujo financiero, incluyendo el préstamo, es importante saber que el financiamiento debe ser incluido, si está cerrado (o completo) en todos sus aspectos esenciales, es decir: fecha de ingreso del préstamo; fechas y montos de vencimiento del principal; pagos de comisiones, de intereses y gastos legales y otros egresos vinculados con el financiamiento, conjuntamente con el aporte de capital propio, rentas del proyecto en sí, e impuesto a las ganancias teniendo en consideración todos los aspectos mencionados.
Es muy importante la recomendación de analizar la TIR del proyecto (sin incluir el financiamiento ajeno)a los efectos de apreciar las bondades del rendimiento de dicho proyecto. Luego sí, incorporar los efectos complementarios del financiamiento ajeno, a los fines de apreciar la TIR del proyecto más el financiamiento (descontándose que dicho financiamiento debe estar firme en todos sus aspectos a los fines de que dicha consolidación de la TIR no se encuentre beneficiada por un financiamiento que tuviera algún riesgo de mantenerse en el tiempo en las condiciones consideradas).
Se elaboró un ejercicio práctico con el único propósito de facilitar la internalización de los conceptos teóricos, para que se entienda cómo funciona el aspecto de que se mejora la TIR de un proyecto cuando se la evalúa adicionalmente, computando el financiamiento ajeno, y con la deducibilidad de la tasa de interés en materia de impuesto a las ganancias.
Se elabora por este medio un ejemplo sencillo para que se entienda numéricamente el tema:
Un proyecto consiste en poner un monto de dinero en el momento 0 para comprar una máquina que genera un resultado al año del 76,923% de TIR antes de Impuesto a las Ganancias, o sea un ganancia del 50% después de Impuesto a las Ganancias.
La situación inicial sería:
Caja 100 Capital 100
Se compra la maquinaria:
Maquinaria 100 Capital 100
Al año:
Caja 50 Capital 100
Maquinaria 100 Renta 76,923
I. Gcias ( 26,923 ) (*)
Total Activo 150 Total P + PN 150
(*) 35% de 76,923
Renta neta= 76,923 – 26,923 = 50
Renta del capital 50/100 50%
Renta del proyecto 50 /100 50%
Se vende la maquinaria y se obtiene un monto en dinero en efectivo de 100.
Caja 150 Capital 100
Renta neta 50
Veamos cómo hubiera sido la situación si la situación inicial hubiera sido:
Caja 100 Deuda financ. a 1 año 40 (**)
Capital 60
(**) Tasa de interés anual 15%; impuesto a las ganancias 35%
Maquinarias 100 Deuda financ. a 1 año 40
Capital 60
Al año:
Caja 52,10 Deuda financ. a 1 año 46
Maquinaria 100 Capital 60
Renta 76,923
Interés financ. ( 6,00 ) (***)
Imp. Gcias. ( 24,823) (****)
Total Activo 152,10 Total P + PN 152,10
(***) 15% de 40
(****) 35% de (76,923-6,00)
Se cancela la deuda financiera.
Caja 6,10 Capital 60
Maquinaria 100,00 Ganancia 46,10 Renta del Capital (*****)
Total 106,10 Total 106,10
(*****)
46,10 / 60= 76,80%
Renta proy.sin financ. 50/100= 50%
Se vende la maquinaria en 100,--
Caja 106,10 Capital 60
Ganancia neta 46,10
Total 106,10 Total 106,10
Flujo financiero del proyecto (1)
____0 ______________________________1______________
(100 ) Invertido en maquinaria 100 Venta de la maquinaria
40 Préstamo recibido ( 40 ) Cancelación préstamo
( 6 ) Intereses (15% anual s/ 40,--)
76,923 Rentab. proyecto antes de I. G.
( 24,823) Imp. Gcias. (35% s/ 70,923)
( 60 ) Capital propio invertido 106,10 Capit. retirado Moment. 1
Qué tasa me iguala en un año, lo que obtuve por 106,10, habiendo invertido neto al inicio 60?
106,10 . 1/ 1,768 = 60 Por lo tanto la TIR con financiamiento incluido en el proyecto es 76,8% en lugar del 50% (después de impuestos), que consideraba el rendimiento del proyecto en sí, sin que entrara a considerarse el efecto del financiamiento en la ponderación global del flujo de fondos.
Para aportar mayor claridad el ejemplo, se asumió que la maquinaria, al finalizar el año 1, se puede revender y se obtiene exactamente 100 de dinero en efectivo. Este supuesto es para entender mejor la influencia que tiene el financiamiento en auxilio del capital propio, y la mejora de rentabilidad que se logra.
En la práctica, en proyectos como el descripto, la máquina genera mientras tenga una vida útil, ganancias, año a año, supongamos de 50% después de impuestos. Y si la maquina durara 10 años, el cash flow debería ser tal que tuviera cifras de dicha rentabilidad en los 10 años posteriores a su adquisición. En cada año, por tanto deberá computarse la rentabilidad lograda de los mencionados 50% luego de I.G., y habrá que prever, un recupero al finalizar los 10 años, de lo que sería la venta de la maquinaria. Si además se hubiera conseguido un financiamiento que permitiera reducir el aporte del capital propio, habría que calcular la tasa que iguala el desembolso al momento 0, respecto del flujo neto año por año, durante los 10 años mencionados, incluido en dicho cash flow también el ingreso del financiamiento y todos los egresos de fondos que están vinculados con dicho financiamiento hasta su extinción. Será lo que se llama, rentabilidad del proyecto incluido los efectos del financiamiento.
Conclusión: La rentabilidad pura del proyecto puede mejorarse sensiblemente si parte del capital propio es reemplazado con capital ajeno, en la medida que dicho financiamiento tenga todos sus parámetros seguros y definidos durante todo el lapso de su vigencia, y que la tasa de interés del mismo esté por debajo de la TIR del proyecto antes de impuesto a las ganancias.
Miguel A. Di Ranni
01.01.2012